AMC Entertainment: Vai piorar antes de (espero) melhorar (NYSE:AMC)

Quando criança e adolescente, uma das minhas coisas favoritas para fazer era ir ao cinema. Sentar em um cinema escuro, assistir ao último filme de sucesso, comer pipoca e beber refrigerante, era uma ótima maneira de passar o tempo. Então dói a postura que devo tomar quando se trata de Participações de entretenimento da AMC (Bolsa de Valores de Nova York:AMC), uma grande operadora global de cinemas. Já faz algum tempo que estou pessimista em relação ao negócio. Seus problemas realmente começaram com a pandemia da COVID-19. E mesmo que isso já tenha acabado há muito tempo, a empresa continua a lutar contra baixas taxas de público, motivadas em grande parte pelo impacto tardio das greves de trabalhadores em Hollywood no ano passado.

No meu último artigo sobre a empresa, publicado em maio deste ano, acabei rebaixando a ação de 'venda' para uma 'venda forte'. Isso aconteceu depois que as ações dispararam 180,7% desde meu artigo anterior sobre a empresa no que muitos consideraram ser o segundo rali de ações meme. Minha conclusão na época foi que esse movimento mais alto supervalorizou tremendamente o negócio, dados os problemas que ele está enfrentando. E até agora, essa previsão provou estar correta. Desde meu artigo mais recente, as ações caíram 17,9%, enquanto o S&P 500 subiu 6,6%. E desde que eu primeiramente avaliou a empresa uma 'venda' em janeiro de 2021, as ações caíram 93% enquanto o S&P 500 subiu 51%.

Desenvolvimentos interessantes

Fundamentalmente falando, a AMC Entertainment está sofrendo muito. Como exemplo, precisamos apenas olhar para os dados mais recentes fornecidos pela gerência, que cobririam o segundo trimestre do ano fiscal de 2024. A receita durante esse período foi de US$ 1,03 bilhão. Isso é uma queda de 23,5% em comparação com os US$ 1,35 bilhão que a empresa gerou apenas um ano antes. Isso foi motivado por uma queda no público. Nos EUA, o público em seus cinemas totalizou 36,49 milhões no segundo trimestre. Isso foi uma queda vertiginosa em relação aos 50,02 milhões relatados no mesmo período do ano passado. O público internacional, por sua vez, caiu de 16,35 milhões para 13,52 milhões. No total, o público global da empresa caiu 24,6% ano a ano.

Parte disso pode ser atribuída a um declínio no número de cinemas e, por extensão, telas que a empresa tem em operação. Nos EUA, o número de cinemas caiu de 569 para 554. E internacionalmente, o número caiu de 337 para 332. Coletivamente, isso reduziu o número de cinemas globalmente de 906 para 886, com o número de telas caindo de 10.120 para 9.889. Há algum tempo, a gerência vem fechando locais de baixo desempenho. Isso faz sentido quando você considera os problemas pelos quais a indústria passou e o fato de que a empresa teve problemas com lucros e fluxos de caixa. Quer dizer, entre 2021 e 2023, a empresa viu saídas de caixa operacionais líquidas de US$ 1,66 bilhão. Esse quadro melhorou de um ano para o outro, em grande parte por causa de uma recuperação após a pandemia de COVID-19. Mas não melhorou o suficiente para tornar a empresa saudável novamente.

Outro problema para a empresa este ano foi a redução no número de grandes filmes lançados pelos estúdios. Como detalhei no meu artigo mais recente sobre a empresa, o número de filmes planejados para a bilheteria de 2024 foi menor do que o visto no ano anterior. Greves de trabalhadores foram responsáveis ​​por isso, com uma previsão para o número de filmes vindos de todos os estúdios de produção esperados para cair de 150 no ano passado para 128 este ano. Eu realmente acho que há um vislumbre de esperança aqui. Digo isso porque houve alguns grandes sucessos de bilheteria ultimamente. Ambos os filmes que vêm à mente são cortesia de A Walt Disney Company (DIS). Globalmente, Divertida Mente 2 tem bruto US$ 1,63 bilhão, tornando-se o filme de animação de maior bilheteria da história. A bilheteria doméstica total para ele foi de US$ 642,5 milhões. E então, houve a terceira parcela da série Deadpool, Deadpool e Wolverineque é atualmente em US$ 1,14 bilhão globalmente, com US$ 546,8 milhões vindos da bilheteria doméstica. Isso o torna o filme com classificação R de maior bilheteria de todos os tempos.

Esses sucessos provavelmente encorajarão os estúdios de produção a começar a investir mais em conteúdo teatral. E eu imagino que, em algum momento do ano que vem, isso deve permitir uma recuperação mais significativa e sustentada para a indústria. Isso não significa, é claro, que não possa haver algum benefício este ano. Em um Comunicado de imprensa emitido em 29 de julho, a AMC Entertainment declarou que mais de 6 milhões de espectadores assistiram a um filme em um de seus cinemas nos EUA entre 26 e 28 de julho. Isso fez com que fosse o fim de semana de maior público e receita de admissões da empresa até agora neste ano. Além disso, foi o fim de semana de maior receita de alimentos e bebidas que a empresa viu desde 2019.

No final das contas, o desempenho alcançado pela AMC Entertainment tem sido bem desanimador. No trimestre mais recente, a empresa gerou um prejuízo líquido de US$ 32,8 milhões. Isso é muito pior do que o ganho de US$ 8,6 milhões relatado um ano antes. O fluxo de caixa operacional piorou de US$ 13,4 milhões negativos para US$ 34,6 milhões negativos. Se ajustarmos as mudanças no capital de giro, ele piorou de US$ 37,3 milhões para US$ 64,3 milhões negativos. E, finalmente, o EBITDA da empresa despencou de US$ 182,5 milhões para US$ 29,4 milhões. No gráfico acima, você também pode ver os resultados financeiros do primeiro semestre deste ano em relação ao mesmo período do ano passado. A fraqueza do segundo trimestre foi parte de uma tendência maior, não um desgaste.

Se a AMC Entertainment tivesse pouca ou nenhuma dívida, eu não estaria tão preocupado quanto estou atualmente. Mas o fato é que, no trimestre mais recente, a empresa tinha US$ 3,57 bilhões de dívida líquida em seus livros. Curiosamente, a dívida permaneceu em uma faixa bastante estreita entre 2021 e o trimestre mais recente deste ano. E, de fato, o nível atual de dívida é realmente menor do que o que a empresa tinha no primeiro trimestre deste ano e é menor do que tinha no final de qualquer um dos últimos três anos fiscais. A administração se saiu bem nesse aspecto. No entanto, isso teve um custo. E esse custo foi uma diluição significativa dos acionistas. Do final de 2021 até os dias atuais, as emissões de ações feitas pela empresa resultaram em uma diluição dos acionistas de 70,3%. Isso não é sustentável a longo prazo. E, de fato, com a capitalização de mercado da empresa em US$ 1,80 bilhão no momento em que este artigo foi escrito, não há muito mais que a empresa possa levantar para lidar com a dívida sem assustar os mercados.

A gerência tem feito outros esforços para ajudar a empresa a superar esses tempos difíceis. No início deste ano, no final de julho para ser preciso, a gerência engajado em algumas transações de refinanciamento. Eles essencialmente conseguiram trocar US$ 1,1 bilhão em empréstimos a prazo existentes que deveriam vencer em 2026, bem como US$ 100 milhões em notas subordinadas garantidas de segundo grau com vencimento em 2026 por US$ 1,2 bilhão em novos empréstimos a prazo que agora vencerão em 2029. A empresa também emitiu pouco mais de US$ 414 milhões em notas permutáveis ​​por dinheiro, com as quais recomprou uma quantia igual de notas de segundo grau. Essas notas são permutáveis ​​por 82,6 milhões de ações da empresa, mas a empresa também tem a capacidade de emitir até outros US$ 100 milhões para fins de redução de dívida. Além disso, tem a capacidade de emitir até outros US$ 800 milhões em novos empréstimos a prazo para recomprar empréstimos a prazo existentes.

Há todos os tipos de cenários hipotéticos diferentes que poderíamos analisar em relação a essas transações e o impacto que elas terão no resultado final da empresa. O quadro é especialmente complicado quando você considera a capacidade da empresa de pagar parte de seus juros em espécie (na forma de novas notas em vez de dinheiro) se assim desejar. Mas se mantivermos as coisas simples e usarmos apenas os valores iniciais que a empresa disse que usaria e assumirmos que todos os juros de notas existentes e novas notas são pagos em dinheiro, então, de acordo com minha estimativa, e fatorando as taxas de juros atuais, a empresa pode ter que pagar apenas US$ 6,5 milhões extras em despesas de juros anualmente, ao mesmo tempo em que obtém a capacidade de adiar parte de sua dívida por vários anos.

Como já mencionei, a emissão inicial de notas permutáveis ​​pode resultar na emissão de até 82,6 milhões de ações. Mas isso é apenas o que podemos ter que lidar de cara. Se a empresa explorar o valor total que pode e pagar todos os juros em espécie, então estamos olhando para até 128,8 milhões de ações que podem ser colocadas para fora. Na extremidade inferior dessa faixa, estaríamos olhando para outra diluição de 20,4%. E na extremidade superior, estaríamos olhando para outros 28,6%. Isso é melhor do que deixar a empresa entrar em colapso. Mas certamente não é uma posição invejável para se estar.

Quanto ao que as ações podem realmente valer, esta é a pergunta mágica. Não podemos realmente avaliar uma empresa que é consistentemente negativa em fluxo de caixa. Então, a melhor maneira de analisar isso é ver que tipo de fluxo de caixa seria necessário para que a empresa fosse avaliada de forma justa. No gráfico acima, você pode ver cenários em que a empresa seria negociada a 10 vezes ou 20 vezes em uma base de preço para fluxo de caixa operacional ajustado ou em uma base de EV para EBITDA. Mesmo no melhor caso, a empresa precisaria ter US$ 90 milhões de fluxo de caixa operacional ajustado e US$ 268,4 milhões em EBITDA para ser avaliada de forma justa em múltiplos de 20. Mas para colocar isso em perspectiva, em 2019, antes que a pandemia da COVID-19 realmente tivesse um impacto na empresa, ela estava sendo negociada a um preço para fluxo de caixa operacional ajustado múltiplo de 1,4 e a um EV para EBITDA múltiplo de 8,5. Então, acho muito improvável que ela fosse negociada muito mais alto, se é que seria mais alto, do que isso.

Remover

Fundamentalmente falando, a AMC Entertainment está uma bagunça atualmente. A gerência trabalhou duro para evitar que o navio afundasse. Mas isso não significa que as coisas estão indo bem. A empresa certamente continuará lutando este ano. A boa notícia é que estamos começando a ver alguma vida real novamente no espaço teatral. Se o negócio puder aguentar o suficiente para passar por isso, deve ficar bem. Mas há uma diferença entre estar bem e ser uma oportunidade de investimento atraente. Com uma tremenda quantidade de dívida em seus livros, problemas de fluxo de caixa, receita em declínio e diluição significativa de acionistas em anos anteriores, devo dizer que a ação parece ser, ainda, uma 'venda forte'.